光大证券：药物生产服务供应商全球产业大转移 褪去周期迎成长

报告摘要

“API+”：药物生产服务供应商，全球产能持续转移

药物生产服务供应商（“API+”）服务于药物全生命周期，根据下游药物的生命阶段不同，可以分为原料药和CDMO两个细分行业。行业正处在稳步增长阶段，其中服务于新药研发生产的CDMO具有更快增速（我们预计2024年达832亿美元，2019-2024年 CAGR 9.1％）。受环保监管力度加强和人力成本增加等影响，欧美原料药产能逐渐向亚洲转移。印度率先追随国际先进质量管理体系，受益于第一波全球产能转移浪潮，诞生了众多国际医药巨头。

我国“API+”规范发展已见成效，迎接全球产业转移

2016年以来，随着国内环保监管趋严，原辅包关联审评制度、一致性评价、带量采购等政策落地，API+行业的合规产能建设、技术、注册认证（cGMP）、EHS体系和客户粘性等多维度的壁垒提高。行业劣质产能逐渐出清，优秀企业地位得以提升，加速接轨国际。我们认为，国内“API+”行业受益于工程师红利和国内完整产业链结构等，将催生下一轮的全球产业大转移。

行业周期属性褪去，企业成长天花板打开

我们深度复盘了全球“API+”巨头的发展历史，发现其持续的转型升级，尤其是向高壁垒业务的转型，将带来盈利和估值双升。我国原料药行业曾长期受限于周期属性，得益于政策驱动，其行业价值得以回归、行业地位提升，行业正迎来新的发展机遇，成长性将逐渐显现。目前，原料药企业正基于自身不同的能力禀赋向产业链一体化、CDMO等多个维度进行拓展，持续打开成长天花板；CDMO企业正向着高壁垒领域延伸。我们总结了一套研究“API+”企业转型升级进程的量化跟踪体系。

投资建议：受益于政策驱动的行业价值回归，API+行业地位得以提升，同时龙头公司的转型升级打开了其成长天花板，我们认为兼具α和β的API+行业将迎来一个大的景气周期。重点推荐转型升级进度靠前的华海药业、天宇股份、凯莱英、九洲药业、博腾股份、美诺华和富祥药业；建议关注同和药业、奥翔药业、昂利康、新华制药等。

风险分析：人力成本上升，行业竞争加剧，业务转型不及预期，药企研发投入低于预期。