中信证券：经济恢复向好的势头望持续

二季度GDP实际同比增长3.2％，超出市场预期，基本符合我们的判断。根据我们从生产法角度的估算，4月增长应超过1％，5月增长应超过3％，6月增长应超过5％，这一趋势反映了经济在疫情冲击后的快速恢复。整个上半年来看，GDP实际同比增速为-1.6％，累计同比仍为负，完成“六保”任务仍然需要努力。基于目前的宏观经济形势，政策应不会转向。我们认为，进入三季度以后，经济恢复向好的势头有望持续，我们维持经济增速在下半年将恢复至疫前水平的判断。

经济恢复向好的势头有望持续。

二季度GDP实际同比增长3.2％，超出市场预期，基本符合我们的判断。从周期框架的视角来看，在一轮周期上行期，房地产投资、基建投资、出口一般会成为“前周期”变量，与之相伴的是工业生产的加速；工业收入、利润以及服务业活动的景气度是“中周期”变量，这时往往会伴随库存增加和价格上行；消费与制造业投资是“后周期”变量，需要全社会的财富增加进一步拉升消费，以及企业现金流显著改善并强化经济向好预期拉升制造业投资。当前经济已经出现了“前周期”特征，我们认为经济恢复向好的势头有望持续，我们维持在中期策略报告《任凭风浪起！——2020年下半年宏观经济展望》（20200609）中的判断，预计下半年经济增速将恢复至疫前水平。

工业：供给侧无忧，工业生产“正常化”延续。

6月工业增加值同比增长4.8％，较上月进一步环比回升0.4个百分点，由于去年同期工业生产水平处于较高状况（去年同期增速达6.3％），这一工业生产增速表现预示我国生产活动已基本全面修复。二季度，全国工业产能利用率为74.4％，比上年同期下降2.0个百分点，但比一季度上升7.1个百分点，这均指向工业生产“正常化”的趋势延续。除此之外，6月出口交货值也由降转升，6月同比增长2.6％。伴随全球贸易活动触底回升，我们认为外需短期有望继续从拖累项转向为拉动项，也为后续工业增加值的进一步回升提供一定的支持。

投资：仍处于复苏轨道，地产投资累计同比率先转正。

固定资产投资1-6月累计同比为-3.1％。分三大行业来看，其中制造业投资改善延续，但仍在低位，体现了其改善滞后于经济周期的特征；而房地产开发投资累计同比率先转正，1-6月累计增速达1.9％，且新开工、竣工和施工均继续环比改善，也体现出地产行业的整体韧性；基建层面，广义基建投资也基本回升至0％增长水平附近。我们认为6月南方雨水较大或一定程度影响了基建的施工进度，短期对增速持续回升的幅度形成了扰动，但单月8％以上的增长速度仍然处于较好水平。后续来看，伴随地方专项债、特别抗疫国债等资金的进一步落地，我们维持后续季度投资持续保持较高景气程度的观点，现阶段投资的回升趋势也有望延续。

消费：修复的曲线暂时性变平缓，后续将回归强劲。

6月社会消费品零售总额33526亿元，同比下降1.8％，前值为-2.8％，去年同期为9.8％。整体社消增速修复低于市场预期，主要受到去年同期汽车消费短期跳升导致商品消费高基数和国内部分地区疫情反复带来的餐饮消费修复较慢所致。上半年全国居民人均可支配收入增速为2.4％，人均消费支出下降5.9％，收支增速缺口拉大。考虑到居民的消费意愿会随着对经济预期改变而动态调整，同时疫情带来的客观限制消费的因素也将逐步消除，我们认为居民支出增速回落的幅度大于收入增速的现象只是暂时性的，后续居民收支变化大概率将回归常态。总体来看，我们认为导致社消修复斜率变缓的因素大部分为暂时性的，后续社消还将回归较强的修复趋势。

就业：压力有所减轻，但政策仍会持续发力稳就业。

6月调查失业率5.7％，为今年2月疫情后的阶段性最低值。从趋势上看就业压力有所减轻，但当前劳动力市场仍面临结构性问题，一是大城市失业率处于较高水平，二是大学生毕业季的就业压力将尤为凸显，对失业率造成上行压力，三是不能忽视海外二次疫情对出口导向型企业的就业岗位造成的冲击。因此未来宏观政策将依然在稳就业、保市场主体的领域持续发力。